التضخم العالمي يتباطأ والبنوك المركزية تستعد لتخفيف السياسة. ومع ذلك، لا يزال هناك "الميل الأخير"، والذي قد يتبين أنه الأصعب: في سيناريو عودة التضخم إلى المستويات المستهدفة وعودة الاقتصاد إلى إمكانات النمو، تظل المخاطر قائمة، كما يحذر رئيس بنك التسويات الدولية.

يقترب أكبر تشديد نقدي عالمي منذ عقود من نهايته، مع إشارة البنوك المركزية إلى أن أسعار الفائدة قد بلغت ذروتها. وفي الوقت نفسه، قال أوجستين كارستينز، محافظ بنك التسويات الدولية (BIS)، إن النشاط الاقتصادي، على الرغم من انخفاضه، لا يزال "مرنا بشكل مدهش". إذا قيل للاقتصاديين في عام 2021 أن البنوك المركزية الكبرى سترفع أسعار الفائدة بسرعة بمقدار 5 نقاط مئوية من الصفر تقريبًا، فإن معظم الخبراء سيتوقعون حدوث ركود، بل وحتى أزمة مالية، نظرًا لارتفاع مستويات الديون. لكن يبدو أن الوضع يتطور وفق سيناريو "الهبوط الناعم"، أي من الممكن خفض التضخم مع تجنب الركود الاقتصادي.

ومع ذلك، هذه ليست نهاية الطريق، وقد لا تسير عودة التضخم إلى أهداف البنوك المركزية بالسرعة أو السلاسة التي يعتقدها العديد من المتنبئين. يحذر كارستينز من أن "الميل الأخير لا يزال هو الأصعب". في خطاب ألقاه في الجمعية الإحصائية والاقتصادية لبازل (SVG Basel) في 22 يناير 2024، ناقش كارستينز مخاطر الميل الأخير، وأربعة شروط لكي يصبح الهبوط الناعم أمرا واقعا، وثلاثة آثار سياسية.

 التضخم ومعدلاته 

بحلول عام 2022، تجاوز التضخم أهداف البنوك المركزية في جميع البلدان تقريبًا حيث التزمت الهيئات التنظيمية بنظام استهداف التضخم، وانتقلت إلى زيادات هائلة في أسعار الفائدة استمرت حتى عام 2023. وفي الولايات المتحدة، ارتفع سعر الفائدة على الأموال الفيدرالية من 0 في العام و النصف حتى يوليو 2023 -0.25% إلى 5.25-5.5%. ارتفع سعر الفائدة لدى البنك المركزي الأوروبي من صفر إلى 4.5%، وبنك إنجلترا - من 0.1% إلى 5.25%، وبنك كندا - من 0.25% إلى 5%، وفي أستراليا رفعت الهيئة التنظيمية المعدل من 0.1% إلى 4.35%. تم تقليص موجة التضخم من خلال تشديد حاد ومتزامن: من 8.7٪ في عام 2022، انخفض التضخم العالمي في عام 2023، وفقًا لتقديرات صندوق النقد الدولي في أكتوبر، إلى 6.9٪، وفي عام 2024 سينخفض ​​إلى 5.8٪. بدأت البنوك المركزية في الإشارة إلى أن أسعار الفائدة قد بلغت ذروتها. وتوقعت اللجنة الفيدرالية للسوق المفتوحة في نهاية عام 2023 انخفاض سعر الفائدة على الأموال الفيدرالية إلى 4.6% في عام 2024 وإلى 3.6% في عام 2025. وأشارت رئيسة البنك المركزي الأوروبي كريستين لاجارد في يناير/كانون الثاني 2024 إلى أن "المرحلة الأكثر صعوبة وغير سارة" في المعركة من المرجح أن يكون التضخم قد مر، وبمجرد أن يثق البنك المركزي الأوروبي في أن التضخم سيصل إلى 2٪، ستنخفض أسعار الفائدة. وبدأت البنوك المركزية في بعض البلدان النامية في خفض أسعار الفائدة تدريجياً في العام الماضي، على سبيل المثال في البرازيل وتشيلي.

أربع علامات للهبوط الناعم 
لكي نتمكن من القول إن الاقتصاد يتجه نحو "الهبوط الناعم"، يجب رؤية أربع علامات مهمة في الأشهر الستة إلى التسعة المقبلة، حسبما ذكر كارستينز.

 وينبغي أن يستمر التضخم في الانخفاض 

وهذا ما يحدث حتى الآن: بدأت الاقتصادات المتقدمة عام 2023 بمتوسط ​​تضخم بلغ 7.5%، والآن بلغ 3.2%؛ وانخفض متوسط ​​التضخم في الأسواق الناشئة من 8.1% إلى 4.1% خلال نفس الفترة. وتعكس هذه الأرقام أيضا "المكاسب السهلة" الناجمة عن انخفاض أسعار السلع الأساسية وعودة سلاسل التوريد التي تعطلت بسبب الوباء. حتى الآن، لم تكن هناك أيضًا دوامة من الأجور والأسعار، أي أن السكان والشركات، عند اتخاذ القرارات، لا ينطلقون من فرضية الحفاظ على التضخم المرتفع، وهذا على وجه التحديد بفضل السياسة النقدية. 

ومع ذلك، لا يزال التضخم أعلى من الأهداف في معظم البلدان. وتتوقع الأسواق المالية والمتنبئون المحترفون إمكانية تحقيق أهداف البنوك المركزية بحلول منتصف عام 2025.

وينبغي أن تستقر وتيرة النمو الاقتصادي

ويتوقع البنك المركزي أن يتباطأ النمو الاقتصادي العالمي للعام الثالث على التوالي في عام 2024 إلى 2.4% (من 2.6% في عام 2023) وسط سياسة نقدية متشددة وشروط ائتمانية مقيدة وضعف التجارة والاستثمار العالميين. ويتوقع صندوق النقد الدولي أيضًا تباطؤًا طفيفًا في النمو الاقتصادي العالمي من 3% في عام 2023 إلى 2.9% في عام 2024.

يقول كارستينز إن جزءًا من التباطؤ هو الثمن الذي يجب دفعه مقابل النمو السريع في الفترة2021-2022. لكن أسعار الفائدة المرتفعة فرضت ضغوطا على الطلب، وإذا عاد التضخم إلى الهدف، وتمكنت البنوك المركزية من تخفيف السياسة وفقا لذلك، فمن الممكن أن يعود النمو الاقتصادي إلى إمكاناته الطويلة الأجل.

ويجب أن تضعف أسواق العمل 

تعاني العديد من الاقتصادات من نقص العمالة، كما أن البطالة وصلت إلى أدنى مستوياتها تاريخياً. حدث هذا لأن الوباء عطل العرض والطلب على العمالة: بدأ العمال يفضلون ساعات عمل أقل ويغيرون أصحاب العمل في كثير من الأحيان، وبدأ أصحاب العمل في "الاحتفاظ بمخزون" من العمال بسبب زيادة المنافسة عليهم، مما يزيد من نقص العمالة.
 
ومع ذلك، يعتقد كارستينز أنه في الأشهر المقبلة، على خلفية تباطؤ الاقتصاد، يمكن أن ترتفع البطالة، وإن كان بشكل متواضع للغاية، بشرط استمرار النمو الاقتصادي: بالنسبة لمعظم البلدان، سيظل معدل البطالة منخفضا من وجهة نظر تاريخية.

الإنتاجية يجب أن تزيد 

وأدى الجمع بين أسواق العمل القوية وانخفاض نمو الناتج المحلي الإجمالي إلى تباطؤ إنتاجية العمل، مع ركود الناتج في الساعة على الرغم من نمو تشغيل العمالة. ومع عودة أسواق العمل إلى طبيعتها واستقرار النمو الاقتصادي، أي العودة إلى المستويات المحتملة، فلابد أن تتسارع الإنتاجية. وسوف يسمح نمو الإنتاجية الأسرع للعمال بالتعويض عن الانحدار في الأجور الحقيقية الذي شهده كثيرون على مدى العامين الماضيين، من دون خفض أرباح الشركات بشكل كبير. وهذا بدوره سوف يقلل من مخاطر تصاعد الأجور والأسعار.

هذه "إشارات الطريق" الأربع هي أربعة شروط لتنفيذ سيناريو "الهبوط الناعم"، الذي يؤدي نتيجة له ​​إلى عودة التضخم إلى المستويات المستهدفة وعودة الاقتصاد إلى إمكاناته. لكن مثل هذا السيناريو غير مضمون.

 مخاطر الميل الأخير 

ويرى كارستينز أن الخطر الرئيسي وراء "الهبوط الناعم" يكمن في حقيقة أن معدلات التضخم لن تعود إلى أهدافها في السنوات المقبلة.  

1- وقد يظل ارتفاع أسعار الخدمات أعلى من ارتفاع أسعار السلع لبعض الوقت، حيث انهارت أسعار الخدمات خلال الجائحة. ومن أجل استعادة اتجاه ما قبل الجائحة في الأسعار النسبية للسلع والخدمات، يجب أن ترتفع الأخيرة بشكل أسرع، وهو ما يفترض أن التضخم سيظل أعلى من الأهداف للسنوات الثلاث المقبلة. 

2- وقد نما العجز المالي، المرتفع بالفعل، بشكل كبير خلال الجائحة وأدى إلى زيادة الطلب الكلي، وهو ما يدعم التضخم. 

3- وإذا لم يتسارع نمو الإنتاجية ويعود ببساطة إلى وتيرة ما قبل الجائحة البطيئة، فإن الأجور الحقيقية ستظل تناضل من أجل اللحاق بالركب. وهذا من شأنه أن يؤدي إلى زيادة تكاليف العمالة ـ وضغوط الأسعار. 

4- كما تعمل التوترات الجيوسياسية المتزايدة على دفع الأسعار إلى الارتفاع، وهو خطر يتجلى بوضوح في المشاكل الحالية المتعلقة بنقل البضائع في البحر الأحمر ، والتي أدت إلى مضاعفة تكاليف النقل منذ ديسمبر/كانون الأول. 

5- وتؤدي العوامل الجيوسياسية وتراجع العولمة والعوامل الديموغرافية إلى زيادة هيكلية في التضخم ، مما يخلق اختلالات في العرض والطلب، وقوتها آخذة في الازدياد. 

6- وإذا بدأت الأسواق المالية في تقدير تيسير السياسة النقدية بشكل أسرع مما هو مبرر، فإن هذا سيؤدي إلى إضعاف الظروف المالية قبل الأوان، وهو ما قد يؤدي إلى إشعال التضخم من جديد. 

7- وبالإضافة إلى كل المخاطر المتمثلة في استمرار التضخم المرتفع، هناك خطر يتمثل في بقاء النمو الاقتصادي ضعيفاً أو حتى أكثر تباطؤاً: فالسياسة النقدية متخلفة، وقد يستمر التشديد الذي حدث بالفعل في التأثير على الاقتصاد لفترة أطول أو قد يستمر. أقوى من المتوقع. 

 ماذا يعني كل هذا بالنسبة للسياسة، يسرد كارستينز: 
- بالنسبة للسياسة النقدية – فإن التزام البنوك المركزية بهدف إعادة التضخم إلى الهدف سيبقي أسعار الفائدة مرتفعة لفترة طويلة. ويتأثر هذا بشكل خاص بصدمات العرض المحتملة بسبب العوامل الجيوسياسية والتحول الأخضر والاتجاهات الديموغرافية السلبية. في الأوقات العادية، عندما يتقلب التضخم حول المستوى المستهدف، غالبا ما تغض البنوك المركزية الطرف عن الارتفاعات المؤقتة في التضخم الناجمة عن صدمات العرض. "ولكن هذه ليست أجواء عادية. يقول كارستينز: "بعد فترة طويلة من التضخم المرتفع، فإن السماح للتضخم بالارتفاع مرة أخرى، ولو بشكل مؤقت، سيكون استراتيجية محفوفة بالمخاطر للغاية". 

- أما بالنسبة للسياسة المالية، فقد حان الوقت "لشد الأحزمة": فلابد أن يصبح ضبط الأوضاع المالية ضرورة حتمية. لقد ظل الاقتصاديون يحذرون من مخاطر ارتفاع مستويات الديون لعدة سنوات، وفي غياب ضبط أوضاع المالية العامة، فإن ارتفاع مستويات الدين العام في كل من البلدان المتقدمة والنامية قد 

يصبح مهددا بأن يصبح هائلا بسبب ارتفاع التكاليف المرتبطة بشيخوخة السكان، والتفتت الجيوسياسي، والتغير المناخي. التحول الأخضر. 

- وبالنسبة للسياسة الاقتصادية، فإن الإصلاحات التي تهدف إلى تعزيز القدرة الإنتاجية يمكن أن تخفف الضغوط على السياسة النقدية والميزانية، التي كثيرا ما يتعين عليها توفير التحفيز للاقتصاد في مواجهة التباطؤ المستمر في نمو الإنتاجية. ولا يمكن تحقيق نمو أعلى وأكثر استدامة إلا من خلال سياسات جانب العرض والابتكار.